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大全能源(688303)

多晶硅价格回落盈利能力下滑，积极推进销库出货环比高增

2023H1公司实现营收93.25亿元，同比下降42.93%；归母净利润44.26亿元，同比下降53.53%，实现毛利率57.67%，净利率47.47%。2023Q2实现营收44.68亿元，同比下降45.58%，环比减少7.99%；归母净利润15.15亿元，同比减少70.94%，环比减少47.95%，实现毛利率41.90%，环比下降30.27pcts，实现净利率33.91%，环比下降26.03pcts。公司业绩大幅下降因为2023上半年，产业内周期性库存消耗叠加新增产能陆续释放影响，国内多晶硅供给量大幅增加，进而导致多晶硅价格的快速回落。

新增产能有序释放，积极销库推动出货量显著增长

2023H1公司实现多晶硅产量7.92万吨，同比增长18.66%，占国内多晶硅产量的12.15%，其中Q2为4.53万吨，环比增加33.85%；实现销量7.68万吨，同比增长0.59%，其中Q2为5.15万吨，环比增加103.89%。二季度出货量环比高增，主要因为1）内蒙古一期10万吨产能有序释放；2）加大销售力度，积极消化库存。价格端，2023H1公司多晶硅平均销售价格为12.05万元/吨，同比下降43.44%，其中2023Q2为8.64万元/吨，环比下降54.65%。成本端，2023H1公司多晶硅平均销售成本为5.14万元/吨，同比下降18.66%，其中2023Q2为5.03万元/吨，环比下降5.82%。2023H1，单位现金成约为4.51万元/吨，同比下降22.07%，其中Q2为4.41万元/吨，环比下降6.11%。

产量目标持续推进，半导体、N型硅料技术领先

截至2023H1，公司总产能为20.5万吨/年，报告期内包头一期10万吨多晶硅项目主体建设完成，项目已达产，二期10万吨多晶硅项目预计于2023Q4投产，产能建设持续推进，预计公司2023年底名义产能将达30.5万吨，根据公司预计，2023全年产量有望达到19.3-19.8万吨（其中23Q3产量5.5-5.7万吨）。此外，公司1000吨半导体级硅料项目预计于2023Q3投产。项目建成后，公司将进一步拓展公司业务领域，完善产业链业务布局。同时，公司已经实现了N型硅料批量销售，随着行业向下一代N型技术的过渡，N型多晶硅的销售溢价扩大，有望为公司贡献新的利润增长点。

盈利预测及估值

下调盈利预测，维持“买入”评级。公司是多晶硅领域龙头公司，N型、半导体产品技术领先。考虑到多晶硅价格在报告期内显著下降，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年分别实现归母净利润60.30、41.00、58.23亿元，对应EPS为2.82、1.92、2.72元/股，对应PE分别为14、21、15倍，考虑到价格下降因素下调公司盈利预测，但是出于对公司规模优势、领先技术的考虑，维持“买入”评级。

风险提示：产能扩产不及预期；下游需求不及预期；产品价格大幅波动风险。